摘要：
本文摘自博时基金首席宏观策略分析师魏凤春博士在通联数据-智能投资俱乐部分享会上的精彩演讲。魏凤春博士对2016年的市场进行了复盘和总结博时价值增长，并对2017年的投资机会做了... 本文摘自博时基金首席宏观策略师魏逢春博士在通联数据-智能投资俱乐部分享会上的精彩演讲。魏逢春博士对2016年博时价值增长的市场进行了回顾和总结，并展望了2017年的投资机会。
2016年资本市场回顾
总结2016年资本市场博时价值增长，基本金属涨幅最大，原油次之，农产品第三，贵金属和债券涨幅第四。从年度来看，去年表现最好的原油就是前一年跌幅最大的原油。这是因为供给侧改革起到了催化剂的作用，刺激了基本自我调整的大宗商品库存的补充。宏观层面表现为经济复苏、物价上涨，微观层面表现为周期性恢复。
2017年初，表现最好的是香港股市。恒生指数上涨9.58，个股也上涨不少。特朗普上台后美国股市也持续上涨，黄金反弹，白银上涨13%。
以上结论都是从年度角度来看的。如果从季度来看，特别是去年下半年以来，权益类资产逐渐取代债券，风险资产逐渐取代无风险资产，但补库存的动力开始边际减弱。其次，债券的下跌并非偶然，它意味着流动性紧缩对资产的破坏力已经开始显现；第三，乐视网、东方财富等成长股的下跌，预示着中国转型难度更大，行业进展顺利。这一变革遭遇了滑铁卢。
周期的恢复给2017年的资产配置结构埋下了巨大的隐患，因为它不是趋势，而是多年下跌后的反弹。我们在历史上已经见过很多次了。
对于2016年的战略，需要回顾四点：
大多数投资者都面临着格瓦拉困境。当格瓦拉和卡斯特罗一起革命时，卡斯特罗说如果他不革命他就会死。这代表了一种坚持和偏执。为什么去年那么多投资者亏钱？因为他们坚持不买非成长股，投资需要更多的“灵活性”。
偶然性和必然性。 2013年出现了钱荒，2015年出现了股灾、汇灾，2016年还出现了债务危机。这些看似偶然，却有一定的必然性在里面。黑天鹅有时并不是黑色的。
工业法决定论。很多周期股去年已经彻底下跌了，稍微刺激一下就可以上涨。去年中央的政策非常明确，就是供给侧改革。但很多人认为不可能，并不买账。今年，中央要“防风险”，很多人还是不相信。
听党的话。在中国，我觉得如果真想取得好的回报，必须看两份政府文件：一是每年10月份召开的“中共中央经济会议”；二是每年10月份召开的《中共中央经济工作会议》。另一个是《政府工作报告》。为了看得更长远，我们必须阅读以下五个文件。年度计划的大方向不会错。
系统分析
【全球化的衰落】
供应收缩和机构停滞。 2006年至2008年是全球化的高峰期。金融危机后，全球实施QE刺激需求。然而，需求难以控制，必须收缩供应以满足需求。这时，所谓的供给侧改革出现了，从中国蔓延到世界，也带来了循环的恢复。同时，供需失衡也需要通过制度创新来解决。
随着人口老龄化，新兴国家的储蓄率下降。从全球范围来看，人口老龄化不可避免，全球15-64岁人口占总人口的比例目前呈下降趋势。另一方面，新兴国家储蓄率下降，也意味着投资能力下降。前期形成的过剩产能也严重制约了投资空间的拓展。但另一方面，发达国家的储蓄率正在上升。我们看到，“新兴国家生产、发达国家消费”的模式正在开始逆转。资金回流发达国家也是大势所趋。
游走于民族主义与民粹主义之间。全球环境由开放转向封闭，多极化地缘政治风险加剧。大国都在国内民粹主义和外部民族主义之间徘徊。贸易壁垒、以邻为壑等现象时有发生。
【流动性逆转】
多年来世界各地释放了多少水？以下是我们统计中的一些统计数据：
金融危机以来，货币宽松成为各国应对危机的常用手段。随着危机从美国蔓延至全球，世界各国央行开始通过量化宽松等方式扩张资产负债表，导致基础货币余额快速增加。危机影响的顺序是不同的。美国和英国比欧洲和日本更早扩大基础货币，而且总体扩张规模较大。 2014年以后，全球基础货币来源出现结构性分化：美国和英国开始寻求退出货币扩张，而日本和欧洲则继续加速扩张。
由于经常项目顺差较大，汇率弹性较小，我国基础货币在很大程度上被动地受到美国等发达国家基础货币变动的影响。但2013年以来，随着顺差收窄以及货币注入机制逐渐改变，我国基础货币虽然仍受到美国流动性收紧预期的影响，但整体情况有所走软。
所有的钱都去哪儿了？
从全球来看，由于没有理想回报的投资对象，大量现金存款无处可去，包括日本、美国、欧元。因此，一旦你有了理想的投资对象，钱就会很快涌进来。
从主要经济体各行业金融资产规模变化来看，基金、保险、养老基金等投资机构资产规模普遍快速扩张；从不同资产来看，现金、养老金和金融资产规模扩张速度快于实物资产。 （贷款、企业间信贷）；从全球资本市场结构变化来看，金融危机后，股票规模扩张最快，其次是债券，金融衍生品规模逐渐萎缩。这可能与危机后加强金融监管有关。
衍生品市场上，CDS、利率等衍生品市值大幅下降，但汇率衍生品市值并未缩水，这或许也反映出全球汇率风险依然较高；基金资产规模也快速增长，其中共同基金和ETF规模大幅增长。与此同时，对冲基金近年来的增速也较高。但受大宗商品价格下跌拖累，CTA规模增速明显放缓。
钱转金融，祸从西来。目前，美国已进入第三轮加息周期。我们预测2017年美国实际GDP增速为2.7%，CPI增速为2.2%，美联储将三次加息，分别在6月、9月、12月。
再看看实施QE时间最长的日本，边际收紧向宽松方向发展，同时也有政策转向宽松财政政策的预期；最后，欧洲政治风险将发挥越来越重要的作用，墨西哥和委内瑞拉的风险极高。
中国首先要防范风险。世界上这么多钱，中国怎么把钱留在这里？如今，仅靠政府刺激已经不够了。中美两国政府都希望吸引私营企业家前来投资。然而，如何才能赢得这些人的投资呢？结合我国当前的政策，短期内首先要“防风险”。现在风险越来越大，特别是美国处于加息周期，中国资产泡沫突出，各银行杠杆在萎缩。而且大家普遍认为，“两会”之后还要继续防范风险，因为下半年美国的风险会加大。在加息之前迅速采取预防措施，否则一旦加息再采取预防措施就来不及了。
中国未来必须保持增长。从防范风险的角度来配置资产是“破”，从对冲风险、保增长的角度来安排投资是“立”。我们对一季度后的增长相对悲观。这体现在一季度补库存将结束，制造业的利润复苏也将结束。我们对2017年房地产开发投资增速的预测为-2%。对应的GDP增长率为5.5%；此外，传统消费的压力也有待减轻。
我们预计2017年两届赤字率分别为3%或3.5%。上半年基建投资增速大概率只能达到15%至20%的同比增速，下行风险占据主导。两会后保增长将逐渐成为政策主基调，满足十九大前稳增长的要求。至于通胀，据我所知，没有分析师认为通胀是个大问题，但最近2.5的CPI不容小觑，因为当达到2.8甚至3时，就不得不收紧货币。
我个人认为，周期性投资者一季度和上半年不会面临太大的风险，但下半年的风险会更大，包括信用风险、汇率风险等，并且5月份流动性风险也将有所上升。美元加息再次扰乱市场。
结构化分析
从消费角度看，重点是大众消费和20世纪60、90后消费。公共产品需求旺盛，但供给严重不足，特别是60、90后新中产阶级。目前，60、90后的消费水平最高。他们的需求是健康和新奇。传统家电、冰箱等需要升级；此外，休闲娱乐、公共服务、医疗、教育等方面有总量性机会，食品、服装、家具设备等方面有结构性机会。
从周期性行业来看：以需求为主导的周期性恢复即将结束。综合供需、盈利能力及股价弹性等因素，建议重点关注以下周期性行业：石化（聚酯、尿素、纯碱等）、有色金属（铜、锌）、轻工制造业（造纸）、建材（水泥）和工程机械行业。
在周期性行业的选择上，我们推荐的选择标准包括：产能出清相对完善、行业集中度较高的行业；原材料库存高、成品库存低的；以及有足够需求作为支撑的。
从科技股来看，重点关注能源、材料、医疗健康和人工智能。上半年科技股基数不大，但这次科技股与前两年不同。近两年，科技股处于第五波浪潮。美国关注什么，中国就关注什么；现在已经到了第六波，而中国的重点是能源、材料、医疗健康和人工智能，在这里都能找到投资亮点。
从估值水平来看，基于2016年三季度的业绩增长，中小创业PE/上证50PE将在2017年下半年恢复到2012年的估值水平。预计到2017年下半年，创业板和中小板整体估值水平将回归到相对正常水平。
多资产分析
A股：基本空间10%。 A股市场可能比较温和，很难出现大起大落。市场或将继续青睐价值蓝筹风格。
港股：相对A股有估值优势。与A股相比，港股仍具有估值优势。从A/H股平均溢价率来看，虽然港股估值有所回升，但截至12月底，A股较对应H股平均溢价仍超过80%。国企指数市盈率约为7.5倍，市净率约为0.85倍，处于近10年历史平均水平。可以密切关注一些非常便宜的国企股。
债券：避免低等级信用债，空间不大，时间也不短。我们预计债券市场在2017年二季度才会有所改善。信用利差方面，宏观流动性相对收紧可能有助于信用利差进一步扩大。此前受益于宽松流动性的低等级信用债可能会有更高的收益率。经济增长预期减弱后，由于实际信用风险，信用利差将再次扩大。
黄金：上半年机会大于下半年。我们预计2017年金价将整体下跌，但从节奏上看，上半年会好于下半年。此外，风险事件可能会引发避险市场，但很快就会回归与美元指数的镜像关系，这意味着2017年“乱世黄金”的逻辑可能并不成立。
原油：55美元是价格中心。供应方面，我们预计全球原油供应将增加60万-70万桶/日；需求方面，预计2017年原油需求将保持稳定增长态势，需求增量为1.2-150万桶/日；供需平衡方面，2017年国际原油或将迎来供需拐点，全年供需缺口预计为10万-30万桶/日；最后是中心价格。目前油价下跌空间有限，预计中间油价在55美元左右。主要风险点是产油国减产低于预期、政治动荡等因素。
资产分配
简单总结一下，2017年做资产配置的时候，不要先考虑如何赚钱。首先，考虑一些风险点。每个月都有各种各样的活动。在进行资产配置时，我们的建议是：
避免低等级信用债券
港股强于A股
上半年黄金有机会
A股先周期后增长
A股行业配置按照去产能、PPP保增长、回升成长股三大主线进行。
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